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高端白酒自年初回調(diào)以來，我們認為其估值已反映市場對經(jīng)濟增長放緩、終端需求承壓及政策不確定性的悲觀預期。我們預計明年宏觀經(jīng)濟邊際向好支撐白酒需求，千元價格帶加速擴容，高端酒企有望量價齊升。

摘要

明年宏觀經(jīng)濟面改善有望提振白酒需求，高端酒將領(lǐng)先于行業(yè)復蘇。當前經(jīng)濟下行壓力較大，中金宏觀組預計明年穩(wěn)增長政策有望落地，并開啟寬信用周期。我們認為宏觀經(jīng)濟面改善有望提升白酒行業(yè)需求，高端酒將領(lǐng)先于行業(yè)復蘇;流動性邊際轉(zhuǎn)寬后，高端酒價格有望進一步提升，并開啟新一輪價位升級的景氣周期。

茅臺成交價高于高端酒主流價位近1500元，行業(yè)仍有價位升級空間;消費升級支撐高端銷量擴容，2025年可看3200億元市場規(guī)模(CAGR=13.5%)。高端酒強品牌力構(gòu)筑核心護城河，頭部酒企盈利能力和抗風險能力強，穿越經(jīng)濟和政策周期概率更大。目前普飛在2600元價位具備需求支撐，高端酒主流成交于900-1100元價位，仍有價位升級空間。內(nèi)參、青花復興版、高端醬酒高增長，驗證千元擴容趨勢，我們預計未來五糧液批價破千元后將加速千元價位擴容，2025年高端市場規(guī)模可達3200億元(CAGR=13.5%)。

風險

政策變化，千元價格帶競爭加劇，疫情點狀復現(xiàn)影響終端需求，宏觀經(jīng)濟修復慢于預期。

一、高端白酒抗風險能力更強，估值進入布局區(qū)間

經(jīng)濟下行周期，受益于流動性擴張，高端白酒跑贏板塊概率更大

復盤經(jīng)濟歷史上的下行期間，高端白酒的穩(wěn)定盈利能力疊加流動性寬松預期強化，成為經(jīng)濟下行期間戰(zhàn)勝盈利悲觀預期的關(guān)鍵。經(jīng)濟增長承壓下需求疲弱，消費承壓，增速邊際放緩是高端白酒股價下行的主要原因。但同時，伴隨經(jīng)濟增速放緩，存量競爭格局加劇，行業(yè)開始加速集中，高端白酒通過擠壓其他白酒的市場份額獲得增長逆轉(zhuǎn)。此外，高端白酒憑借高ROE受到資金偏愛。疊加經(jīng)濟下行周期往往伴隨流動性轉(zhuǎn)寬預期，資金流入逐步抬升估值。

圖表：伴隨高端白酒資金凈流入由負轉(zhuǎn)正，高端白酒股價于2014.01、2015.09、2017.09、2019.10迎上行拐點

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

復盤歷史，流動性邊際轉(zhuǎn)寬是高端白酒較長時間領(lǐng)漲整個白酒行業(yè)的信號，轉(zhuǎn)寬的流動性通過財富效應拉動高端白酒消費。1)名義GDP相比實際GDP與高端白酒營收相關(guān)性更大，印證了流動性寬裕通過抬升名義收入(量)及資產(chǎn)價格(價)的路徑拉動高端白酒消費。2)流動性邊際寬松后，資金抱團優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)效應加劇;同時，伴隨財富總量增大，“茅五瀘”估值性價比顯現(xiàn)，因此資金更多流入高端白酒，高端白酒跑贏其他白酒。

圖表：高端白酒跑贏其他白酒時期

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表：流動性邊際轉(zhuǎn)寬后，高端白酒領(lǐng)漲白酒行業(yè)

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表：流動性通過財富效應傳導至高端白酒

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

經(jīng)濟復蘇階段，高端白酒引領(lǐng)行業(yè)擴容

從歷史來看，其他白酒周期略滯后于高端白酒周期。我們梳理了歷史上5段其他白酒跑贏高端白酒時期，發(fā)現(xiàn)高端白酒在高景氣下漲價效果明顯，打開了其他白酒價格空間，因此景氣度傳導至其他白酒。

圖表：歷史來看，高端白酒在高景氣下漲價效果明顯，打開了其他白酒價格空間

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部，(注：右側(cè)漲跌幅為對應階段板塊漲跌幅)

圖表： 高端白酒行情可向其他白酒傳導

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表：高端白酒價格抬升，打開其他白酒價格空間

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

當前經(jīng)濟增長承壓，穩(wěn)增長政策預期提升,有望對白酒需求面產(chǎn)生支撐。中金宏觀組預測，經(jīng)濟在今年4季度到明年1季度仍有下行壓力，當前穩(wěn)增長的政策共識正在形成，支撐高端白酒需求面。三季度實際收入邊際改善，城鎮(zhèn)居民可支配收入較二季度上行7.4%;同時市場對收入水平預期亦邊際向好，消費者收入信心及預期指數(shù)于9月企穩(wěn)回升。我們認為，在未來居民收入端進一步改善下，高端白酒消費需求有望進一步得到鞏固。

流動性邊際轉(zhuǎn)寬有望助推高端白酒成交價上漲，開啟行業(yè)景氣周期。央行三季度貨幣政策執(zhí)行報告刪去了“堅決不搞‘大水漫灌’”等表述，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具有望發(fā)力;同時此輪變異病毒風險或令全球流動性收緊進程有所放緩，我們認為2022年邊際寬松的貨幣空間有望打開，抬升優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)價格。我們認為，流動性邊際轉(zhuǎn)寬有望推動高端酒成交價進一步提升，從而為行業(yè)價位升級打開空間。

二、品牌力筑就核心壁壘，高端酒加速擴容

品牌力筑就高端酒核心壁壘，高端酒企增長韌性更強

品牌力成就高端白酒核心壁壘，強品牌力降低邊際獲客成本，提高酒企在價值鏈中的話語權(quán)。高端白酒消費場景以送禮、政商務宴請為主，頭部高端酒企品牌力強，在核心意見領(lǐng)袖和消費圈層中忠誠度和粘性高。相比由渠道力構(gòu)筑的壁壘，品牌力強的酒企邊際獲客成本更低，能夠通過消費者口碑傳播培育影響力，而不需投入高昂的渠道維護費用。另一方面，消費者對品牌的認知增強產(chǎn)品的不可替代性，提升酒企話語權(quán)，高端酒企更能通過提價轉(zhuǎn)移成本上漲壓力，增厚利潤;品牌力越強，提價對銷量影響越小，越能實現(xiàn)量價齊升。

強品牌力可兌現(xiàn)為強盈利能力和充足的現(xiàn)金流，并給予投資者穩(wěn)定的回報。高端酒企的強品牌力在表內(nèi)主要體現(xiàn)為：1)高端酒企多采取先款后貨的形式，應收賬款占收入比例較低，合同負債占營收比例較高。2)盈利能力較強，高端酒毛利率較高，出廠單價超過500元/瓶的酒毛利率多在90%以上，成本上漲對利潤影響十分有限，ROE多年維持在20%以上。3)白酒企業(yè)現(xiàn)金流較為充足，大規(guī)模融資需求較少，尤其是高端白酒分紅比例自2015年后維持在50%以上，較高的現(xiàn)金儲備和回款能力也提高了白酒企業(yè)抗風險能力。

圖表：高端白酒具備高ROE、低負債特征

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表：高端白酒分紅比例高

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表：“茅五瀘”ROE較高

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表：“茅五瀘”高端酒毛利率在80%以上

資料來源：公司公告，中金公司研究部

強品牌力使高端酒企增長韌性強，穿越經(jīng)濟周期和政策周期概率更大。高端酒在行業(yè)調(diào)整期仍能保持較強的增長韌性，一方面是因為高端酒需求剛性，另一方面，代理高端酒的經(jīng)銷商具備更雄厚的資金實力和人脈資源，對品牌信心也更強，在需求承壓時愿意與酒廠共渡難關(guān)。復盤最近的兩輪行業(yè)周期，在13-14年行業(yè)調(diào)整期，高端酒收入利潤增速下滑幅度小于次高端和地產(chǎn)酒，且15年行業(yè)復蘇時率先企穩(wěn)復蘇;2018年宏觀經(jīng)濟增長承壓時，高端酒增長也更為穩(wěn)健。

圖表：高端酒在13-14年調(diào)整期營收下滑幅度更小

資料來源：公司公告，萬得資訊，中金公司研究部

圖表：高端酒在13-14年調(diào)整期利潤下滑幅度更小

資料來源：公司公告，萬得資訊，中金公司研究部

圖表：高端酒營收增長波動較低

資料來源：公司公告，萬得資訊，中金公司研究部

圖表：高端酒利潤增長韌性更強

資料來源：公司公告，萬得資訊，中金公司研究部

高端酒仍有價位升級空間，消費升級支撐銷量擴容

超高端價格帶初顯成長趨勢，高端酒主流價位有望進一步上移。普飛目前終端價2600元左右，約2.6萬噸體量;其他非標茅臺終端價高于普飛，體量接近1萬噸;且普飛和非標每年都有個位數(shù)的量增，說明在超高端價格帶具備支撐3萬噸茅臺酒的需求。2020年，五糧液推出定位2000元+的經(jīng)典五糧液，今年試銷情況良好，再次驗證超高端價格帶的需求。目前，高端酒主流成交于900-1100元，而2000元+的超高端價格帶已初顯成長趨勢，為高端主流價格帶上移打開空間。

從中長期看，茅臺終端價具備隨經(jīng)濟增長而持續(xù)上漲的基礎(chǔ)，我們認為高端酒價格天花板有望不斷向上拓寬。飛天茅臺是銷量最大的高端大單品，普飛的實際成交價決定了高端酒的價格天花板?；仡櫄v史，我們發(fā)現(xiàn)普飛終端價隨著經(jīng)濟增長而上探，且增速跑贏經(jīng)濟增速。上一輪周期，普飛成交價的高點在2011年，達到2000元;本輪周期中，成交價高點出現(xiàn)在今年雙節(jié)旺季，接近4000元，上漲近一倍。隨著茅臺酒與其他白酒價差持續(xù)擴大，茅臺酒與其他白酒的品牌力差距也不斷擴大，普飛幾乎不存在替代品。從中長期看，隨經(jīng)濟增長和富裕群體擴容，我們認為茅臺酒供小于求將持續(xù)存在，普飛成交價具備持續(xù)上漲基礎(chǔ);高端酒的奢侈品屬性也使價格上漲合理化，高端酒的價格天花板有望隨經(jīng)濟增長而不斷向上拓寬。

圖表：茅臺和五糧液出廠價提價趨勢

資料來源：今日酒價，中金公司研究部

消費升級支撐千元價位擴容，是高端酒主要的量增來源。我們認為當前時點千元價格帶擴容加速，主因：1)五糧液在今年放量的情況下，上半年批價在980-1000元附近，成交價約1050元，說明消費者對千元價位需求比較旺盛;2)新進入者布局千元價格帶，驗證價格帶的景氣度。在行業(yè)擴容期，新進入者與頭部企業(yè)共同繁榮，所有參與者享受行業(yè)擴容的beta帶來的增長;行業(yè)存量競爭后，企業(yè)的alpha更為重要，市場向具備產(chǎn)品與組織優(yōu)勢的頭部酒企集中。2020年以來，內(nèi)參疫情下逆勢同比增長70%+;汾酒9月推出青30復興版定位千元，我們預計今年增速超過70%;定價800-1000元的醬酒熱度高漲，新進入者的繁榮驗證了千元價格帶的景氣度與真實需求。

圖表：高端酒CR3與競爭格局變化

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表：酒企加速布局千元價格帶

資料來源：公司公告，中金公司研究部

隨五糧液批價站穩(wěn)千元，千元價格帶擴容有望加速。隨茅臺終端成交價站上2500元，茅臺與五糧液價格逐漸拉開，茅臺價格對于白酒行業(yè)錨定效應減弱，五糧液價格成為白酒行業(yè)的價格天花板，我們預計明年五糧液批價破千后，千元價格帶擴容將加速。我們認為，今年五糧液戰(zhàn)略是“量在價先”，淡季不控量，常態(tài)化發(fā)貨下，普五批價走勢略低于預期;明年公司或?qū)?zhí)行“價在量先”，隨五糧液提高團購價、發(fā)貨中團購占比進一步提升，經(jīng)銷商拿貨成本增加，批價有望逐步回升至千元附近，明年普五批價破千概率較大，將催化千元價格帶進一步擴容。

圖表：茅五價差自2016年起放大

資料來源：今日酒價，中金公司研究部

圖表：2016年起茅五批價比值持續(xù)上升

資料來源：今日酒價，中金公司研究部

圖表：五糧液成為白酒行業(yè)價格天花板

資料來源：今日酒價，中金公司研究部

高端價格帶2025年有望達到3200億元(復合增速13.5%)，千元價位增速高于整體

受益于流動性擴張和消費升級，高端白酒將延續(xù)量價齊升的擴容態(tài)勢，我們預計2025年高端市場容量可達3,200億元。當前經(jīng)濟增長承壓下，穩(wěn)增長預期強化，我們認為流動性將邊際寬松，有望推升核心資產(chǎn)價格上行。我國人均GDP持續(xù)增長，多數(shù)經(jīng)濟欠發(fā)達省份人均GDP已站上8000美元拐點，根據(jù)國際歷史經(jīng)驗，我們認為人均GDP達8000美元后消費升級有望加速。居民收入的提升將帶來消費結(jié)構(gòu)的調(diào)整，促使消費向高端化、品質(zhì)化方向升級。在流動性擴張與消費提質(zhì)提量的背景下，我們預計到2025年，高端白酒市場規(guī)?？蛇_3200億元，復合增速13.5%，其中量增8.4%，價增4.6%，高端價格帶占白酒行業(yè)的比重將從30%提升至約40%。

圖表：分價格帶增速預測

資料來源：中金公司研究部

需求升級自下而上推動千元價位擴容，企業(yè)發(fā)力自上而下主導兩千元價位擴容。高端政商務宴席需求的消費升級，是千元價格帶擴容的主要動力，我們預計普五和高度國窖將享受擴容紅利，次高端酒企培育的千元單品也有望在低基數(shù)下高彈性增長。我們預計千元價格帶2025年有望達到1150億元(復合增速16%)，增速高于高端價格帶整體，主要動力來自于量增(量增11.8%)。兩千元以上超高端價格帶目前主要是茅臺酒(約3.5萬噸)、經(jīng)典五糧液(約2000噸)，其他酒企布局有形象策略單品，但都沒有放量，價位擴容主要由龍頭企業(yè)主導。我們預計兩千元以上價位增速低于高端平均，2025年有望達到1650億元(復合增速12.7%，量增6.8%)。

圖表：千元和兩千元價格帶收入規(guī)模預測

資料來源：中金公司研究部

圖表：千元和兩千元價格帶銷量規(guī)模預測

資料來源：中金公司研究部

三、龍頭酒企持續(xù)釋放增長潛力

貴州茅臺：品牌力構(gòu)筑核心護城河，營銷改革助力公司行穩(wěn)致遠

搶占核心意見領(lǐng)袖，強品牌力筑就核心護城河。90年代到21世紀初，在茅臺還依靠不主動開拓市場的糖酒公司時，五糧液借助大商批發(fā)模式將產(chǎn)品大量鋪貨，成為行業(yè)中收入第一的酒企。21世紀初，茅臺開始重點開發(fā)具有高端政務團購資源的特約經(jīng)銷商，搶占政務消費核心意見領(lǐng)袖;2005年后，隨著這部分核心政務消費群體影響力增強，茅臺的品牌力不斷提升。2005年茅臺酒(高端)收入超過五糧液，2006年成交價超過五糧液，2008年茅臺出廠價首次超過五糧液，正式掌握了行業(yè)定價權(quán)，成為高端白酒第一品牌。茅臺在2000-2003年間銷售費用率高于五糧液，此后銷售費用率持續(xù)下降;而與之相對，2006年之后，茅臺與五糧液的批價差距持續(xù)擴大，這意味著茅臺在較低營銷投入的情況下實現(xiàn)了品牌力的持續(xù)提升。由于通過團購渠道培育的核心意見領(lǐng)袖進行口碑傳播和消費者培育，茅臺酒價格上漲與品牌力的提升互為正向促進，價格上漲使得消費者更加認識到茅臺酒品牌力，并更愿意為其支付品牌溢價。目前，茅臺酒不僅在銷量上占據(jù)高端酒的市場的約50%，且在價格上與其他高端酒拉開數(shù)千元，品牌地位穩(wěn)固。

圖表：茅臺、五糧液收入體量

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表：茅臺、五糧液銷售費用率

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

持續(xù)推進營銷改革，渠道理順后有望進一步釋放增長潛力。茅臺終端需求無虞，理順營銷渠道是茅臺實現(xiàn)高質(zhì)量增長的關(guān)鍵。復盤茅臺歷史上的營銷渠道改革，2012年以來，改革的大方向便是增加直銷渠道占比，逐步收回渠道利潤。茅臺的渠道在歷史上進行過三次主要的改革：

?1)1998年，由完全依賴糖酒公司銷售的坐商向主動開發(fā)市場的行商轉(zhuǎn)變：1998年以前，茅臺酒廠主要依靠糖酒公司進行銷售，公司低價將茅臺酒配額給各省糖酒公司，糖酒公司是“坐商”，客戶提貨都需要親自上門。1998年行業(yè)面臨金融危機和需求調(diào)整，當年7月茅臺僅完成全年銷售任務的30%。當時，茅臺內(nèi)部招聘第一批營銷人員隊伍17人，打破了完全依靠糖酒公司銷售的慣例，開始逐步向市場化導向的行商改變，在剩下5個月內(nèi)順利完成全年銷售任務。到2001年底，公司擁有394名經(jīng)銷商，包括170家專賣店，基本覆蓋地級以上城市。

?2)2005年大力發(fā)展特約經(jīng)銷商和專賣店，發(fā)力團購渠道，專攻核心意見領(lǐng)袖：2005年后，公司開始大力開發(fā)具備政商務大客戶資源的特約經(jīng)銷商，主做團購渠道，且一個區(qū)域內(nèi)開發(fā)多名特約經(jīng)銷商互相制衡;同時，公司銷售政策傾斜專賣店，專賣店作為公司產(chǎn)品的形象窗口，擁有幾乎所有產(chǎn)品的代理權(quán);總經(jīng)銷商和區(qū)域經(jīng)銷商以產(chǎn)品代理權(quán)為劃分依據(jù)，總經(jīng)銷商與廠家共同開發(fā)某款產(chǎn)品，擁有該產(chǎn)品全國范圍內(nèi)的代理權(quán)。截止2009年6月，茅臺特約經(jīng)銷商約158家，專賣店670家，總經(jīng)銷商48家。公司憑借有資源的特約經(jīng)銷商，前瞻性地與高端政務消費意見領(lǐng)袖建立起緊密聯(lián)系，奠定了茅臺的品牌力。

圖表：1998-2011年茅臺渠道改革梳理

資料來源：公司公告，中金公司研究部

?3)2011年起，公司渠道改革的大方向為增加直銷渠道占比：隨著茅臺酒終端成交價的不斷走高，渠道價差擴大，公司2006年到2012年間6次提高出廠價，并于2012年起將自營店的建設作為首要任務，逐步收回渠道利潤。2012年組建直營渠道網(wǎng)絡以來，目前共35家自營公司，入駐各省會城市，在茅臺酒深度調(diào)整期發(fā)揮價格標桿作用。雖然2013年整治三公消費使政務需求銳減之后，公司短暫地開放了經(jīng)銷商經(jīng)營權(quán)以謀求增長，但是行業(yè)復蘇后仍然以增加直營比例為改革方向。2018年公司收回4000噸經(jīng)銷渠道配額，投放于茅臺云商;茅臺云商停止運營后，2019年后公司將部分增量配額通過集團營銷公司投放于商超和電商，部分配額投放于省國資平臺。

圖表：2012-至今茅臺渠道改革梳理

資料來源：公司公告，中金公司研究部

五糧液：品牌力支撐增長韌性，靈活量價策略釋放普五增長潛力

品牌力仍是核心壁壘，千元價格帶龍頭地位依舊穩(wěn)固。公司品牌積淀深厚，積累了忠實的高端消費群體，普五也是除飛天茅臺之外唯一實現(xiàn)了品牌、產(chǎn)品和渠道全國化的大單品。高端價格帶的邏輯是價格決定品牌高度，普五在體量遠大于國窖、且渠道利潤略低于國窖的情況下，動銷與國窖持平，成交價高于國窖100元左右，驗證普五在千元價格帶仍具有較強的品牌韌性。

探索更靈活普五量價策略，夯實高質(zhì)量增長基礎(chǔ)。普五的價格一直以來都是廠家致力于管理的重要目標，2016年以前，公司的量價策略以直接提出廠價為主，其中2012年-2015年間，普五提價5次，茅臺僅提價1次;且在行業(yè)調(diào)整期，多變的價格策略和價格倒掛也影響了經(jīng)銷商的積極性。2016年以后，公司量價操作上更加靈活，主要包括：

?1)2016年底開始實行價格雙軌制，計劃外價格和計劃外打款比例均可調(diào)節(jié)。2016年底公司開始實行價格雙軌制，計劃內(nèi)出廠價739元，計劃外打款價769元。此后公司不再直接提升普五的出廠價，而是主要通過調(diào)節(jié)計劃外打款價來影響批價。公司分別于2017年5月、11月提升了七代普五的計劃外價格，以及2021年的1月高了八代普五的計劃外打款價。價格雙軌制成效顯著，2016年底公司自行業(yè)調(diào)整期以來首次實現(xiàn)順價，經(jīng)銷商積極性逐步回歸，也使得公司得以更靈活地調(diào)節(jié)價格。

?2)2019年五糧液換代升級，通過品質(zhì)、包裝等升級順利實現(xiàn)提價。2019年6月公司將七代五糧液升級換代為八代五糧液，進行品質(zhì)口感、包裝設計和防偽系統(tǒng)的全面升級，出廠價889元/瓶;并借助升級產(chǎn)品的推出，順勢導入控盤分利機制，通過經(jīng)銷商、專賣店、終端，消費者層層掃碼，監(jiān)控產(chǎn)品的物流盤、價格盤和消費者盤。通對渠道精細化管控和營銷模式創(chuàng)新，八代普五在中秋旺季驗證了動銷，被渠道和消費者所接受，成交價提升至1050-1100元的(七代成交價990-1000元)，批價年內(nèi)從790元上漲至930元，換代提價成功。

圖表：普五量價策略復盤

資料來源：公司公告，中金公司研究部

瀘州老窖：組織機制靈活，國改將加速業(yè)績釋放

公司采用品牌專營公司模式運作市場，機制靈活。經(jīng)過多年探索，公司逐步形成以品牌專營公司為主導運作模式：2014年公司在成都試點久泰模式，2015年成都國窖1573同比增長600%+，久泰模式獲得成功;2017年在久泰公司的基礎(chǔ)上創(chuàng)造了品牌專營模式，品牌專營公司機制靈活，費用兌付速度快。目前公司形成了以國窖公司(國窖+瀘州老窖1952)、窖齡公司(窖齡系列)、特曲公司(特曲60版+特曲老字號)、大成公司(頭曲+黑蓋二曲+高光)。

圖表：瀘州老窖三種渠道模式演變示意圖

資料來源：公司公告，中金公司研究部

多價位共同繁榮，靈活的產(chǎn)品策略助力公司實現(xiàn)量價目標。老窖的產(chǎn)品在各個價位分布相對更加均衡，高度國窖增長壓力相對較小，有更大的量價策略靈活度。目前，高度國窖占公司營收比超40%(普五占五糧液營收比近60%)，低度國窖(營收占比近30%)分擔了一部分業(yè)績考核壓力，因此老窖公司并沒有通過提高高度國窖的出廠價而增厚收入的迫切壓力，使得高度國窖得以理順量價關(guān)系，把挺價作為首要目標。

股權(quán)激勵落地后，利潤有望加速釋放。9月26日公司公告激勵草案，激勵對象為公司高管及512位業(yè)務骨干，其中高管授予股份6.28-9.59萬股不等，業(yè)務骨干平均持股1.41萬股，授予價格為92.71元/股(當前市價為186.4元/股)，激勵力度和增速目標超市場預期。公司管理層受到瀘州國資標準限制，高管薪酬遠低于同行。本次員工持股高管擬授予股票市值均超千萬元，業(yè)務骨干平均擬授予股票市值超200萬元，對核心管理人員激勵力度較大，有利于建立長效激勵機制，調(diào)動公司核心骨干的積極性。