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商業(yè)銀行二級資本債，已成為當下債券市場炙手可熱的品種。

供需兩旺投資者變了

今年開局，二級資本債市場迎來了井噴的發(fā)行態(tài)勢。

數(shù)據(jù)顯示，截至3月25日，今年二級資本債發(fā)行量已達1957.5億元。去年1月至3月末的發(fā)行量為816.7億元。從發(fā)行家數(shù)來看，今年發(fā)行二級資本債的銀行已達18家，而去年1月至3月末，僅有5家銀行。

某銀行研究員認為，與發(fā)行優(yōu)先股、永續(xù)債等其他資本補充工具相比，發(fā)行二級資本債券具有發(fā)行門檻低、發(fā)行更便捷的優(yōu)勢，特別是對融資渠道相對狹窄的中小銀行來說更為適用。而且，二級資本工具普遍具有期限較長的特征，能起到改善銀行負債期限的作用。

不斷擴容的市場存量規(guī)模，為其交易放量奠定了基礎(chǔ)。截至3月25日，今年二級資本債成交量高達1.44萬億元，僅次于中票的2.68萬億元和短融的2.63萬億元，成為第三大信用債交易品種。

更大的變化在于，二級資本債的投資者群體已經(jīng)發(fā)生了巨大變化。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，目前二級資本債投資者結(jié)構(gòu)中，商業(yè)銀行占30%，銀行理財占25%至30%，公募基金等廣義資管占35%左右，保險機構(gòu)占5%至6%，這些機構(gòu)持有比重合計占95%以上。

而在5年前，二級資本債的投資者結(jié)構(gòu)與當下截然不同。當時商業(yè)銀行和銀行理財是二級資本債的最主要投資主體。

“2017年末商業(yè)銀行、銀行理財投資占比分別為46%和52%，保險機構(gòu)當時投資占比不足0.1%，公募基金等資管機構(gòu)幾乎不持倉。”興業(yè)銀行金融市場業(yè)務(wù)首席債券策略師徐寒飛介紹。

為何會發(fā)生這么大的變化?徐寒飛認為，一方面，由于銀行表內(nèi)投資二級資本債存在天然約束。監(jiān)管規(guī)定，商業(yè)銀行對于未并表金融機構(gòu)的小額少數(shù)資本投資，合計超出本行核心一級資本凈額10%的部分，應從各級監(jiān)管資本中對應扣除。

另一方面，銀行理財、公募基金等資管產(chǎn)品，以及保險機構(gòu)等資金投資二級資本的需求不斷上升。由于具有高票息、信用風險小，體量大的特點，在利率下行階段也兼具久期進攻特征，銀行二級資本債因而逐步成為機構(gòu)抱團配置品種。

火熱市場下的價格倒掛

3月4日，22新疆銀行二級01開始發(fā)行。這只發(fā)行規(guī)模為10億元的二級資本債，期限為5+5年，票面利率為4.6%。

3月9日，22新疆銀行二級01上市。當日，該債券的中債估值價格為94.12元，估價收益率為6%。這意味著上市后，該債券的市場估值與發(fā)行價格相比，折價近6%。

一二級市場價格出現(xiàn)了倒掛。22新疆銀行二級01的情況，不是孤例。

“當前二級資本債流動性相對于利率債，仍然偏低，二級資本債市場化程度有待進一步提高。同時，由于不同銀行之間市場地位、議價能力、發(fā)行體量不同，大行定價優(yōu)勢明顯，部分債券存在一二級市場利率存在倒掛，投資者從一級市場買入后容易面臨浮虧。”申萬宏源證券固定收益融資部總經(jīng)理范為表示。

浮虧只是一個潛在的風險因素，還有更多的風險因素需要投資者去考量。對于二級資本債而言，相比普通金融債，其附加的“減記條款”一旦觸發(fā)，投資者將損失本息。

范為認為，在過去，由于次級條款、減記條款一般被認為很難觸發(fā)，因而其期權(quán)定價基本被忽略。但伴隨我國金融市場化改革、打破剛兌，在部分中小銀行區(qū)域性風險積聚的背景下，未來局部金融風險可能出清，這意味著次級及減記條款的重要性可能將大大增加。

仍需提升市場化投資者參與度

即使已成為各類機構(gòu)追捧的品種，二級資本債仍有不少配套制度待完善。

提高價格發(fā)現(xiàn)能力，成為市場人士關(guān)注的焦點。徐寒飛表示，一級市場申購二級資本債常面臨買入即虧損的風險，由于一級發(fā)行常存在非市場化因素，因此，在市場有回調(diào)壓力時，市價法產(chǎn)品常面臨上市買入即浮虧風險。

“建議一級發(fā)行利率更加市場化，隨行就市，縮小與二級市場定價差異。”徐寒飛稱。

范為則建議，積極引導長期投資者尤其是社保資金繼續(xù)加大參與商業(yè)銀行永續(xù)債的投資，協(xié)調(diào)推動其進一步擴大可投資永續(xù)債的商業(yè)銀行白名單。

去年年初以來，二級資本債的總換手率出現(xiàn)明顯上行，活躍度顯著增加，流動性有所改善。2021年12月，銀行二級資本債換手率達到20.2%，同比增加了7.37個百分點。

不過，中小銀行二級資本債流動性仍然較差。徐寒飛建議，應該放寬二級資本債作為MLF擔保品的限制。

范為表示，交易所債券市場有質(zhì)押庫，這對于AAA債券的認購和交易活躍性有一定的推動作用。范為建議，未來能把永續(xù)債和二級資本債納入抵押品范圍，這可以一定程度上提高投資人的認購和交易積極性。 (張欣然)