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我們?cè)?月和4月的兩篇報(bào)告中前瞻了這一波大宗商品的上漲，從當(dāng)前來(lái)看，油價(jià)和銅價(jià)雖然在兌現(xiàn)了我們的目標(biāo)后有所回調(diào)，但我們并不認(rèn)為這輪大宗商品的上漲會(huì)就此結(jié)束。而考慮到未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)基本面和政策面的環(huán)境，我們認(rèn)為黃金在這輪大宗商品上漲中的成色正在凸顯，有望重新站上2000美元并挑戰(zhàn)歷史新高。

從經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)跌破零無(wú)疑是黃金看漲的一個(gè)新高。雖然當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能依然良好，但由于市場(chǎng)已經(jīng)上修了對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹的預(yù)期，因此在更高的預(yù)期門檻上，未來(lái)公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)很難再超市場(chǎng)預(yù)期，這也意味著經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)更有可能進(jìn)一步回落。從歷史來(lái)看，國(guó)際金價(jià)與美國(guó)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)具有明顯的負(fù)相關(guān)性，尤其是當(dāng)后者回落至零以下時(shí)，國(guó)際金價(jià)均進(jìn)一步上漲(圖1)。

從貨幣政策面來(lái)看，當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于通脹容忍度的提升，不會(huì)對(duì)金價(jià)形成打壓。我們此前的報(bào)告指出，由于供給的制約，短期內(nèi)美國(guó)就業(yè)很難快速修復(fù)與疫情前相比還尚存的820萬(wàn)人的缺口，因此，美國(guó)勞動(dòng)市場(chǎng)的復(fù)蘇年內(nèi)很難達(dá)到2013年宣布taper時(shí)的條件(圖2)。在此情形下，美聯(lián)儲(chǔ)愿意去容忍通脹階段性的回升，不大可能在下半年釋放明確的taper信號(hào)，從而消除了短期內(nèi)金價(jià)下行的風(fēng)險(xiǎn)。

這也意味著美國(guó)實(shí)際利率有可能進(jìn)一步回落，同樣利好金價(jià)。長(zhǎng)期美債的實(shí)際利率反映了持有黃金的機(jī)會(huì)成本，從歷史來(lái)看，兩者均有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系(圖3)。正如我們此前的報(bào)告所述，當(dāng)前在歐美經(jīng)濟(jì)仍存分化的背景下，長(zhǎng)期美債利率的上行空間是受限的，此時(shí)疊加美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹容忍度的提升，未來(lái)長(zhǎng)期美債的實(shí)際利率仍有一定的下行空間，從而降低了持有黃金的機(jī)會(huì)成本。

最后，流動(dòng)性泛濫與近期監(jiān)管對(duì)于比特幣的打壓，凸顯了黃金“準(zhǔn)貨幣”和避險(xiǎn)資產(chǎn)的功能。過(guò)剩的流動(dòng)性下，資金尋求可以替代美元的產(chǎn)品，黃金“準(zhǔn)貨幣”的地位凸顯。監(jiān)管方面的打壓造成比特幣的波動(dòng)，鑒于比特幣和黃金的負(fù)相關(guān)關(guān)系(圖4)，后者再次成為有吸引力、穩(wěn)定的避險(xiǎn)資產(chǎn)。

基于上述分析，我們認(rèn)為這一輪金價(jià)的上漲正受到多重利好的驅(qū)動(dòng)，加上目前的看多情緒并未過(guò)度積累，因此短期有望接棒銅，在近期的大宗商品震蕩中脫穎而出。